Von Mathias Binswanger

Der Zeithorizont von Investoren an der Börse ist im Allgemeinen nicht sehr langfristig. Auch spekulative Blasen gelten als kurzfristige Phänomene, bei denen sich die Aktienkurse vorübergehend von ihrem Fundamentalwert entfernen, aber dann nach dem Platzen der Blase (so wie jetzt gerade) wieder zu diesem zurückkehren. Langfristig, so denkt man, werden Aktienkurse durch die erwarteten Dividenden der Firmen in den folgenden Jahren bestimmt, die es dann noch richtig (das heisst mit der richtigen Risikoprämie) auf den gegenwärtigen Zeitpunkt abzudiskontieren gilt. Das Problem ist nur, dass man diesen Fundamentalwert nie wirklich angeben kann, da sich Erwartungen überzukünftige Dividenden nicht beobachten lassen.

Ein empirisch überprüfbarer Zusammenhang zwischen Realwirtschaft und Börse sollte jedoch bestehen, wenn Aktienkurse ihrem Fundamentalwert entsprechen. Auf makroökonomischer Ebene müssten die Börsenkurse (ausgedrückt durch einen Aktienindex) in diesem Fall der realwirtschaftlichen Entwicklung vorauslaufen. Oder genauer ausgedrückt: Schwankungen der Wachstumsraten des Bruttoinlandprodukts oder der industriellen Produktion müssen mit vergangenen Schwankungen der Aktienrenditen korrelieren. Denn die Erwartung über einer Zunahme der zukünftig ausbezahlten Dividenden bei einer Mehrheit der Unternehmen, die zu einem Anstieg der heutigen Aktienkurse führt, kann sich nur bewahrheiten, wenn auch die Wirtschaft in der Folge wächst. Wenn also die Investoren an der Börse auch nur einigermassen realistische Erwartungen haben, dann bedeuten steigende Aktienkurse, dass auch die Wirtschaft zeitlich verzögert wachsen wird.

Und tatsächlich liess sich ein solcher Zusammenhang in der Vergangenheit auch stets beobachten. Eine Reihe langfristige Analysen kommt zum Schluss, dass die Börse sowohl in den USA als auch in Europa und Japan im Zeitraum von 1889-1980 der realwirtschaftlichen Entwicklung stets vorausgelaufen ist Wie eigene Untersuchungen zu diesem Thema vermuten lassen, ist damit aber seit den frühen 80er Jahren Schluss Seither können weder die Schwankungen der Wachstumsrate des Bruttoinlandprodukts noch die Schwankungen der Wachstumsrate der industriellen Produktion mit der Börsenentwicklung in Zusammenhang gebracht werden.

Dieses Ergebnis gibt uns einen Hinweis darauf, dass Börsenkurse in der neuesten Geschichte von spekulativen Blasen dominiert werden und nur noch wenig mit Dividendenerwartungen zu tun haben. Seit Beginn der 80er Jahre haben die Börsenkurse den Bezug zur Realwirtschaft verloren. Die gegenwärtigen Schwankungen an den Weltbörsen sind nur ein weiteres Kapitel dieser schon seit fast 30 Jahre bestehenden langfristigen Entkopplung zwischen Börse und Realwirtschaft, die mit der grossen „Mergers&Acquisitions-Welle“ in den USA zu Beginn der 80er Jahre ihren Anfang nahm. Und nichts deutet daraufhin, dass sich das in Zukunft wieder ändern wird.